棉花:长夜将尽,等待曙光

  • 时间: 2019-08-14 08:55:00

(本文原载于8月14日《期货日报》)


在中美贸易争端不断升级的大背景下,需求萎缩逻辑取代传统供给逻辑成为驱动棉价下跌的核心因素,郑棉指数自2018年6月以来跌幅约34%,达到郑棉大熊市平均34%的跌幅。当下棉价已大幅跌破种植成本,绝对价格接近历史低位,基金空头占比达到2006年6月以来最高水平,贸易争端虽然飘忽不定,但涉棉利空绝大部分已释放,从长期来看棉价已被低估,正处于“阴尽而阳将生”的时期,曙光或已不远。


一、贸易争端绝大部分涉棉利空已释放

美国是最大的棉花出口国,中国是最大的纺织服装出口国,二者又互为重要目的地,贸易争端是研判棉花市场无法回避的核心因素。由于下游的体量远大于上游,经过反复博弈,贸易争端对棉价的影响逻辑已被市场参与者固化为“和则利多,斗则利空”。当下,贸易争端对棉花市场的最新影响有三点:(1)对500亿和2000亿美元输美商品已征的25%关税没有取消,影响约17%对美纺织品服装出口;(2)9月1日起,拟对3000亿美元输美商品征收10%关税,影响剩余大部分对美纺织品服装出口,美国冬季订单堪忧;(3)美棉进口仍加征25%惩罚性关税,中方已暂停采购美国农产品。至此,贸易争端的加税威胁已囊括所有对美纺织服装出口,极限测算如果完全失去美国市场,国内棉花消费会下降80-100万吨,其对棉花市场的利空已近尾声。但在事实层面,利空还可能有最后一次加强,即对3000亿美元输美商品的加税可能会从10%调高到25%。棉花有可能借此完成熊市最后一跌,也有可能表现为对利空的钝化而见底,因为在情绪层面市场已对最坏情况进行了相对充分的交易。

据调研:棉纺行业接近自由竞争,平均毛利率在10%-15%,平均净利率在4%-6%,行业抵抗系统风险能力较弱,订单变动会对企业经营产生较大影响;棉花-棉纱-棉布-印染-服装的产业链条很长,各环节的一致行动会在原料采购端形成放大效应,表现为非常强烈的主动补库和被动去库特征。所以,一旦贸易争端逻辑被市场认知,就会掺杂情绪预期放大效应,市场会对可预见的最坏情况进行交易,而不仅仅拘泥于当下实际消费量的下降,所以预期交易的悲观程度远远领先于事实层面,不能更坏就是利好。笔者认为,贸易争端对棉花市场的利空已近尾声,市场已对最坏情况进行了较为充分的定价。


二、棉花价格或已低估,矫枉过正埋下潜在利多

从绝对价格、基金偏好、种植成本、工业库存和轮储政策几个方面来看,当下棉价或已低估,矫枉过正的同时也在积蓄潜在利多。除了在2008年金融危机和2016年天量抛储见过约10000元/吨的极值外,郑棉指数大部分时间都在约12000元/吨以上运行。当下郑棉指数接近历史极值,大概等同于2004年棉花上市时的低点,十五年累计49%的通胀和7倍的货币增幅似乎没有在棉花上留下踪影。自2018年6月始,基金跟随贸易争端形势增持美棉空头,目前基金净空占比为13.4%,达到2006年6月以来最高水平。在历史低位过于拥挤的空头交易多半没有什么好下场,一旦预期好转极易引发踩踏。成本方面,国际棉价完全种植成本在66-69美分/磅,国内疆棉种植成本在13000-15000元/吨,国内外棉价均已跌破种植成本,部分国家虽有补贴亦不是长久之计。据国家棉花市场监测系统,8月初棉花工业库存29.5天,同比减少8.1天;纱库存29.1天,同比增加12.2天;布库存51天,同比增加13.1天。下游经过连续去库,棉花工业库存的压力已不大,若后市预期好转,补库行情仍可期,但纱和布库存压力仍在,这一驱动会打折。据了解,在9-12月国家可能会同时轮入疆棉和外棉补充国储库存,实现全年净投放为零的目标,这对于增加外棉出口、缓解新花上市和商业库存压力有帮助。

综上所述,中美贸易争端对棉花市场的利空已近尾声,市场已对最坏情况进行了较为充分的定价;从绝对价格、基金偏好、种植成本、工业库存和轮储政策几个方面来看,当下棉价或已低估,矫枉过正的同时也在积蓄潜在利多;长期来看,棉花正处于“阴尽而阳将生”的时期,曙光或已不远。


(中粮期货 付斌 投资咨询资格证号:Z0012492)


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